από metereologos.gr
Δευτέρα 28 Μαΐου 2018
 
 

Εισροές νέου χρήματος στα αμοιβαία και χρηματιστηριακές αποδόσεις

* Τι αποκαλύπτουν οι εμπειρικές μελέτες για την κεφαλαιαγορά των ΗΠΑ
Εισροές νέου χρήματος στα αμοιβαία και χρηματιστηριακές αποδόσεις
εκτύπωσημικρό μέγεθος  μεγάλο μέγεθος

 

Η δεκαετία του '90 χαρακτηρίστηκε από μια πρωτοφανή ανάπτυξη του θεσμού των αμοιβαίων κεφαλαίων (Α/Κ). Οι επενδύσεις σε Α/Κ σήμερα αντιπροσωπεύουν ένα σημαντικό τμήμα του πλούτου των νοικοκυριών σε παγκόσμιο επίπεδο και τα Α/Κ έχουν γίνει ίσως ο πιο σημαντικός διαμεσολαβητής για αποταμιεύσεις και επενδύσεις.

Αυτό ισχύει ιδιαίτερα στις ΗΠΑ όπου περισσότερα από 8.000 Α/Κ έχουν στην κατοχή τους μετοχές και ομόλογα αξίας 7 τρισ. δολαρίων. Οι επενδύσεις των νοικοκυριών σε Α/Κ αυξήθηκαν περισσότερο από 10 φορές τα τελευταία χρόνια, καθιστώντας τα το πιο γρήγορα αναπτυσσόμενο στοιχείο των χρηματοοικονομικών τους επενδύσεων. Ας σημειωθεί ότι το μεγαλύτερο τμήμα αυτής της ανάπτυξης προήλθε εις βάρος των πιο παραδοσιακών μορφών των αποταμιεύσεων, ιδιαίτερα δε αυτού των τραπεζικών καταθέσεων.

Η αυξανόμενη δημοτικότητα των Α/Κ έχει δημιουργήσει αντίστοιχο ενδιαφέρον για τη διερεύνηση θεμάτων που άπτονται του θεσμού τόσο σε μικροοικονομικό όσο και σε μακροοικονομικό επίπεδο. Ενα θέμα ιδιαίτερου ενδιαφέροντος που αναπτύχθηκε την τελευταία πενταετία αφορά τη διερεύνηση ύπαρξης αιτιώδους σχέσης μεταξύ των εισροών νέου χρήματος στα αμοιβαία κεφάλαια και της πορείας της χρηματιστηριακής αγοράς όπου αυτά επενδύουν. Το θέμα αυτό έχει σημαντικές επιπτώσεις και αναφορές οι οποίες δεν θα αναλυθούν όλες στο παρόν άρθρο, αλλά συνδέεται έντονα με την άποψη ότι η ανάπτυξη των Α/Κ κατέστησε το χρηματοπιστωτικό σύστημα περισσότερο ευμετάβλητο και με αυτόν τον τρόπο περισσότερο ευάλωτο σε ξαφνικά και απρόβλεπτα γεγονότα. Η εμπειρική επαλήθευση της συσχέτισης των εισροών νέου χρήματος στα Α/Κ με την πορεία των χρηματιστηριακών αγορών που επενδύουν, σε συνδυασμό με την παρατηρηθείσα μείωση των ποσοστών των ρευστών διαθεσίμων που τα Α/Κ διακρατούσαν το 1996 (5% τα μετοχικά και μόλις 4% τα ομολογιακά) δημιούργησαν έναν σοβαρό προβληματισμό για πιθανές ανεξέλεγκτες καταστάσεις που μπορούσαν να προκληθούν από βίαια εξωγενή ή ενδογενή γεγονότα. Τον προβληματισμό αυτόν είχαν ήδη καταθέσει ο Hale και ο Kaufman την ίδια χρονιά (1994) και ανεξάρτητα, εκφράζοντας τον φόβο τους ότι είναι πιθανή η ύπαρξη μιας θετικής ανατροφοδοτούμενης διαδικασίας, κατά την οποία η άνοδος των τιμών των μετοχών να επηρεάζει τις εισροές νέου χρήματος στα μετοχικά Α/Κ και στη συνέχεια οι εισροές αυτές να επηρεάζουν τις τιμές των μετοχών όπου τα Α/Κ επένδυαν προς τα πάνω κ.ο.κ. Αν μια τέτοια αλληλεπίδραση είναι ισχυρή, τότε υπάρχει ο κίνδυνος για δημιουργία χιονοστιβάδας, με κύκλους στις αποδόσεις και στις εισροές διαχρονικά μεγαλύτερους και με τελικά ανεξέλεγκτες καταστάσεις για την ομαλή και εύρυθμη λειτουργία του χρηματοοικονομικού συστήματος.

Είναι όμως πιθανόν να υπάρχει αμφίδρομη σχέση μεταξύ των εισροών νέου χρήματος στα Α/Κ και των χρηματιστηριακών αποδόσεων και, αν ναι, κινδυνεύει η σταθερότητα του χρηματοοικονομικού συστήματος;

Τα οικονομικά υποδείγματα επιλογής χαρτοφυλακίων υποθέτουν ότι οι επενδυτές όταν προσδιορίζουν τα άριστα χαρτοφυλάκιά τους λαμβάνουν υπόψη τις αποδόσεις όλων των υπαρχόντων περιουσιακών στοιχείων. Ως εκ τούτου θα έπρεπε να αναμένουμε όπως οι σχετικές αποδόσεις των αξιογράφων έχουν κάποια προβλεπτική ικανότητα για τις εισροές νέου χρήματος στα εναλλακτικά περιουσιακά στοιχεία.

Η ύπαρξη όμως αντίστροφης σχέσης μεταξύ των προαναφερθεισών μεταβλητών δεν υποστηρίζεται από την οικονομική θεωρία αλλά κυρίως από απόψεις των ανθρώπων της αγοράς και του οικονομικού Τύπου. Πράγματι σε περιόδους σημαντικών εισροών νέου χρήματος στα Α/Κ παρουσιάζεται η άποψη στον οικονομικό Τύπο ότι οι τιμές των μετοχών θα αυξηθούν (επειδή υπάρχει αρκετό ρευστό και οι διαχειριστές θα πρέπει να αγοράσουν μετοχές).

Ενας πιθανός λόγος που θα μπορούσε να συμβεί είναι το φαινόμενο που στη διεθνή βιβλιογραφία έχει ονομασθεί price pressures (πιέσεις στις τιμές των μετοχών). Μια αύξηση των εισροών νέου χρήματος στα μετοχικά Α/Κ σημαίνει απλώς ότι οι διαχειριστές θα αγοράσουν μετοχές, μια πτώση των εισροών σημαίνει ότι θα μειώσουν τις αγορές μετοχών με άμεσες επιπτώσεις στις τιμές των μετοχών που τα Α/Κ επενδύουν. Το σενάριο αυτό αγνοεί την πιθανότητα οι επενδυτές να μεταφέρουν χρήματα από άμεσες επενδύσεις στις μετοχές στα μετοχικά Α/Κ με τελικά αμφισβητούμενο αποτέλεσμα στις τιμές των μετοχών.

Ενας άλλος λόγος είναι ότι οι επενδυτές Α/Κ κατέχουν πληροφορίες οι οποίες αποκαλύπτονται στην αγορά (information relevation) όταν προβαίνουν στην αγορά μεριδίων, παρακινώντας με αυτόν τον τρόπο και άλλους επενδυτές να αγοράσουν ή να πουλήσουν μετοχές. Για παράδειγμα, αν οι μεριδιούχοι Α/Κ είναι καλά πληροφορημένοι, τότε το σήμα για τους υπόλοιπους επενδυτές είναι να αγοράσουν μετοχές. Αν όμως είναι μη ορθολογικοί επενδυτές και λάθος πληροφορημένοι (noise traders), τότε το σήμα για τους υπόλοιπους επενδυτές είναι να πουλήσουν τις μετοχές τους. Θα πρέπει να αναφερθεί ότι το αίσθημα των επενδυτών (investor's sentiment) αποτελεί σημαντικό παράγοντα διαμόρφωσης-διαστρέβλωσης των τιμών των μετοχών. Την άποψη αυτή έχουν τεκμηριώσει μεταξύ άλλων οι Black (1986), Ritter (1988), Lakonishok and Maberly (1990). Οι επενδυτές των Α/Κ, σύμφωνα με την προσέγγιση αυτή, θεωρούνται οι λιγότεροι ενημερωμένοι και ως εκ τούτου οι εισροές χρήματος στα Α/Κ αποτελούν ένα καλό μέτρο του αισθήματος των μη ενημερωμένων επενδυτών, οι οποίοι στην πλειονότητα των περιπτώσεων δεν είναι απολύτως ορθολογικοί. Αν το αίσθημα των επενδυτών είναι μια σημαντική παράμετρος η οποία επηρεάζει την αγορά και αν οι εισροές αποτελούν ένα καλό μέτρο του αισθήματος αυτού των επενδυτών, τότε οι εισροές των Α/Κ θα έχουν μια θετική συσχέτιση με τις αποδόσεις των αξιογράφων.

Ποια είναι όμως τα ευρήματα των υπαρχουσών εμπειρικών μελετών;

Οι μελέτες οι οποίες έχουν διερευνήσει το φαινόμενο αυτό είναι περιορισμένες [Warther (1995, 1998), Remolena - Kleiman - Gruenstein (1997), Fortune (1998), Edelen - Warner (2001)], οι δε αναλύσεις τους περιορίζονται αποκλειστικά σε στοιχεία των ΗΠΑ. Οι περισσότεροι ερευνητές βρίσκουν ασθενή αλληλεπίδραση μεταξύ των εξεταζόμενων μεταβλητών, ενώ ο Fortune βρίσκει ισχυρή αλληλεπίδραση, η οποία όμως είναι εφήμερη και ως εκ τούτου δεν φαίνεται να κινδυνεύει η μακροχρόνια σταθερότητα του χρηματοοικονομικού συστήματος. Ας σημειωθεί ότι οι αναλύσεις υπόκεινται σε έναν αντικειμενικό και ανυπέρβλητο περιορισμό: σε όλες τις εξεταζόμενες περιπτώσεις οι αγορές ευρίσκοντο σε ανοδική πορεία και δεν είχαν ανιχνευθεί υφέσεις μεγάλης χρονικής διάρκειας και ως εκ τούτου μονιμότερου χαρακτήρα.

Οι προφητικοί προβληματισμοί των Hale και Kaufman είναι ιδιαίτερα επίκαιροι μετά το χτύπημα της 11ης Σεπτεμβρίου. Σύμφωνα με πρόσφατα στοιχεία της Lipper που δημοσιεύθηκαν στους «Financial Times» στις 19 Οκτωβρίου, οι εξαγορές από τα μετοχικά Α/Κ τον Σεπτέμβριο ξεπέρασαν τα 32 δισ. δολάρια, ποσό που αντιστοιχεί στο 1% του συνόλου του ενεργητικού που διαχειρίζονται τα μετοχικά Α/Κ στις ΗΠΑ. Αξίζει να σημειωθεί ότι είναι ο τρίτος συνεχόμενος μήνας που τα μετοχικά Α/Κ παρουσιάζουν εκροές, φαινόμενο το οποίο είχε να παρατηρηθεί από τις αρχές της δεκαετίας του '90 με την έναρξη του Πολέμου του Κόλπου.

Ο έλεγχος των παραπάνω υποδειγμάτων στη νέα παγκόσμια κατάσταση που δημιουργήθηκε πρόσφατα και η οποία περιλαμβάνει στοιχεία που εμπεριέχουν την πρόσφατη κρίση των χρηματιστηριακών αγορών, σαφέστατα μεγαλύτερης διάρκειας από αντίστοιχες του παρελθόντος, παρουσιάζει εξαιρετικό ενδιαφέρον τόσο για την κατανόηση των αντιδράσεων των μεριδιούχων σε εναλλακτικές καταστάσεις όσο και για την αντίστοιχη αντίδραση των διαχειριστών.

Τέλος, τα υποδείγματα αυτά πρέπει να ελεγχθούν για μικρές αγορές, όπως αυτή των Αθηνών, όπου η αλληλεπίδραση των χρηματιστηριακών αγορών και των εισροών (εκροών) μεριδίων είναι πιο έντονη και οι κινήσεις των θεσμικών επενδυτών (σωστές ή λάθος) επηρεάζουν τη συμπεριφορά των λιγότερο ενημερωμένων επενδυτών και τις τιμές των μετοχών στο Χρηματιστήριο των Αθηνών.

Ο κ. Νικόλαος Δ. Φίλιππας είναι επίκουρος καθηγητής του Πανεπιστημίου Πειραιώς και του Queen Mary University of London.



Η ΔΡΑΧΜΗ ΣΑΣ περισσότερες ειδήσεις

εκτύπωσημικρό μέγεθος  μεγάλο μέγεθος

ΔΙΑΒΑΣΤΕ ΕΠΙΣΗΣ

 
 
σχόλια (0)
 
 
απομένουν 700 χαρακτήρες
Τα πεδία που είναι σημειωμένα με * είναι υποχρεωτικά
 
Τα μηνύματα που δημοσιεύονται στο χώρο αυτό εκφράζουν τις απόψεις των αποστολέων τους. Το ΒΗΜΑ δεν υιοθετεί καθ’ οιονδήποτε τρόπο τις απόψεις αυτές. Ο καθένας έχει δικαίωμα να εκφράζει την γνώμη του, όποια και να είναι αυτή. Δεν δημοσιεύονται συκοφαντικά ή υβριστικά σχόλια και όσα είναι γραμμένα με κεφαλαία γράμματα. Τέτοια μηνύματα θα διαγράφονται όποτε εντοπίζονται.