Πότε θα γίνουν «ασφαλή» τα ελληνικά ομόλογα

Στις 19 Ιανουαρίου η S&P εκτιμάται ότι θα αναβαθμίσει την πιστοληπτική ικανότητα της χώρας, ενώ στο Eurogroup της 22ας Ιανουαρίου αναμένεται να κλείσει η 3η αξιολόγηση, ώστε με «προίκα» τα παραπάνω να βγει ξανά η χώρα στις αγορές με την έκδοση 7ετούς ομολόγου.

Αν και οι αποδόσεις των ομολόγων αναμένεται να μειωθούν περαιτέρω (οι τιμές τους δηλαδή να σημειώσουν άνοδο), εν τούτοις η Ελλάδα διατηρεί τη χαμηλότερη πιστοληπτική διαβάθμιση στην ευρωζώνη, πολύ χαμηλότερη (κατά έξι βαθμίδες) του «investment grade» (επενδυτική διαβάθμιση) –επίπεδο που διαχωρίζει τα «ασφαλή ομόλογα» από τα «σκουπίδια» και πληρώνει τα υψηλότερα ασφάλιστρα κινδύνου (CDS) στα κυβερνητικά της ομόλογα για άντληση κεφαλαίων από τις διεθνείς αγορές. Το ελληνικό 10ετές, αν και σημείωσε ράλι, κινείται ακόμη στην περιοχή του 3,70%, με το γερμανικό στο 0,40% και το spread στο 3,30%, δηλαδή περίπου στο ίδιο επίπεδο με αυτό της εποχής που άρχιζε η περιπέτεια των μνημονίων.

Ετσι, ένα από τα ερωτήματα των αγορών είναι και το πότε τα ελληνικά ομόλογα θα μπορούσαν να αναβαθμιστούν από την κατηγορία των «σκουπιδιών» σε κάποια «ασφαλή κατηγορία» επενδυτικής διαβάθμισης.

Η υπηρεσία οικονομικής ανάλυσης και επενδυτικής στρατηγικής της Πειραιώς εκτίμησε ότι οι πρόσφατες πολύ θετικές εξελίξεις στην αγορά κρατικών ομολόγων που σηματοδότησε η πετυχημένη ανταλλαγή των 20 «παλαιών» ομολόγων με τα 5 «νέα» ομόλογα αλλά και η ταυτόχρονη πτώση των αποδόσεων των νέων ομολόγων σε συνδυασμό με την αύξηση του όγκου συναλλαγών, αποτελούν χαρακτηριστικό παράδειγμα της ταχύτητας με την οποία μπορεί να μεταβληθούν ο τρόπος και η στάση των διεθνών επενδυτών σε σχέση με τις επενδύσεις σε ελληνικά περιουσιακά στοιχεία, προβλέποντας μάλιστα ότι ως το 2020 τα ελληνικά ομόλογα θα μπορούσαν να έχουν τη δυνατότητα επιστροφής σε επενδυτική βαθμίδα.

Οπως αναφέρει, παρά τις θετικές εξελίξεις οι οποίες καταγράφονται την τρέχουσα περίοδο, θα απαιτηθεί περαιτέρω αποκλιμάκωση των αποδόσεων έτσι ώστε ο αυξημένος δανεισμός από τις αγορές να μην οδηγήσει σε εκ νέου αύξηση του συνολικού κόστους δανεισμού του Ελληνικού Δημοσίου. Βασική τροχοπέδη σε μια νέα υποχώρηση των αποδόσεων αποτελεί η χαμηλή βαθμίδα κατάταξης του ελληνικού αξιόχρεου από τους διεθνείς οίκους πιστοληπτικής αξιολόγησης.

Οπως εκτιμά, προκειμένου λοιπόν να μπορέσουμε να αξιολογήσουμε και να προβλέψουμε τις επόμενες κινήσεις των οίκων αξιολόγησης αναφορικά με το ελληνικό χρέος είναι αναγκαίο να κατανοήσουμε τους παράγοντες που θα καθορίσουν τις αποφάσεις των οίκων αυτών. Από μια αναλυτική εξέταση της μεθοδολογίας της Moody’s προκύπτει ότι ο τρόπος με τον οποίο καθορίζεται η πιστοληπτική διαβάθμιση αποτελεί μια πολύπλοκη διαδικασία δύο σταδίων. Το πρώτο και βασικό επίπεδο περιλαμβάνει την ανάλυση θεμελιωδών παραγόντων μιας χώρας ξεκινώντας από την οικονομική δραστηριότητα, τη δημοσιονομική πειθαρχία, την ανθεκτικότητα των θεσμικών της δομών και τη σταθερότητά της κάτω από συνήθη επίπεδα κινδύνου. Η τελική απόφαση ωστόσο προέρχεται από το δεύτερο επίπεδο στο οποίο λαμβάνεται υπόψη μια πλειάδα «ποιοτικών» παραγόντων και χαρακτηριστικών, τα οποία πολλές φορές δεν είναι άμεσα και αντικειμενικά μετρήσιμα.

Δεδομένων των δυσκολιών στάθμισης των «ποιοτικών» στοιχείων της διαδικασίας αξιολόγησης, έχουμε προχωρήσει στην εκτίμηση ενός Global Sovereign Rating Model, το οποίο ουσιαστικά επιχειρεί να απαντήσει στο ερώτημα του ποια θα είναι η θεωρητικά «δίκαιη» βαθμίδα πιστοληπτικής αξιολόγησης των κρατικών ομολόγων μιας χώρας, βασιζόμενο μόνο στα θεμελιώδη στοιχεία της οικονομίας και συγκριτικά πάντα με την αξιολόγηση των ομολόγων ενός ευρύτερου δείγματος οικονομιών.

Τα αποτελέσματα του μοντέλου αυτού είναι ότι σε σχέση με ένα δείγμα 124 χωρών που αξιολογούμε σε βάθος 12 ετών, κατά την παρούσα συγκυρία τα ελληνικά ομόλογα θα έπρεπε να καταταχθούν μεταξύ της βαθμίδας «Β» με πιθανότητα 37% και της βαθμίδας «Βa» με πιθανότητα 40%, έναντι υφιστάμενης αξιολόγησης «Caa» από τον οίκο Moody’s. Είναι ενδεικτικός λοιπόν ο βαθμός στον οποίο αντικατοπτρίζεται η βαρύτητα της οικονομικής αβεβαιότητας από τα οικονομικά προγράμματα προσαρμογής και τους κεφαλαιακούς περιορισμούς στην επιφυλακτική αξιολόγηση του οίκου για την Ελλάδα.

Προχωρώντας την ανάλυσή της ένα βήμα πιο πέρα η υπηρεσία οικονομικής ανάλυσης και επενδυτικής στρατηγικής της Πειραιώς διαπίστωσε ότι κάτω από ένα συντηρητικό –αλλά θετικό –μακροοικονομικό σενάριο, η «θεωρητική» βαθμίδα πιστοληπτικής αξιολόγησης θα συνεχίσει να βελτιώνεται τα επόμενα έτη προσεγγίζοντας το 2020 το επίπεδο του «Βaa», επίπεδο που σηματοδοτεί το όριο μεταξύ ομολόγων επενδυτικής ή μη διαβάθμισης.