Εντονες συζητήσεις έχει πυροδοτήσει σε κυβερνητικούς και τραπεζικούς κύκλους η πρωτοβουλία της κυρίας Βάσως Παπανδρέου την Τετάρτη το μεσημέρι να καταθέσει ερώτηση προς τον υπουργό Οικονομικών κ. Γ. Παπακωνσταντίνου για τις ενέργειες της Τράπεζας της Ελλάδος σχετικά με την οργάνωση της άμυνας της χώρας απέναντι στην ομοβροντία κερδοσκοπικών επιθέσεων που εκδηλώθηκε από τον Νοέμβριο του 2009 ως τον Απρίλιο του 2010. Λίγες ώρες μετά την κατάθεση της ερώτησης εκδηλώθηκε σφοδρή τηλεφωνική αντιπαράθεση ανάμεσα στον κ. Γ. Παπακωνσταντίνου και στην πρώην επίτροπο και επικεφαλής της Επιτροπής Οικονομικών της Βουλής. «Δεν μπορώ να πιστέψω ότι έκανες τέτοια ερώτηση» φέρεται να της είπε και χαρακτήρισε την πρωτοβουλία της «εχθρική ενέργεια». «Να καταθέσεις στη Βουλή τα στοιχεία» λέγεται ότι απάντησε η κυρία Παπανδρέου, η οποία ζητεί να δοθούν στη δημοσιότητα μυστικές γνωμοδοτήσεις της Νομικής Υπηρεσίας της ΤτΕ προς τη διοίκηση της τράπεζας.
Η κυρία Βάσω Παπανδρέου επικεντρώνει την ερώτησή της στο γεγονός ότι από τον Οκτώβριο του 2009 οι πωλητές ομολόγων (ξένες τράπεζες και διαχειριστές κεφαλαίων) μπορούσαν να πωλούν ομόλογα που δεν διαθέτουν (naked short selling, «γυμνό σορτάρισμα», ή ακάλυπτη ανοιχτή πώληση) και να έχουν στη διάθεσή τους 10 ημέρες ώσπου να τα βρουν και να τα παραδώσουν στον αγοραστή. Αυτό βεβαίως δεν είναι παράνομο. Και δεν επιδρά κατ΄ ανάγκην αρνητικά στην αγορά, όπως σωστά υπογραμμίζει η ΤτΕ. Ωστόσο οι αλλαγές στην αγορά ομολόγων που συνέβησαν στις αρχές του 2009 ενδεχομένως μετέτρεψαν την απόφαση του Οκτωβρίου σε «καταλύτη της κρίσης».
Η αρχή του τέλους
Στις αρχές του 2009 η διαφορά επιτοκίου ανάμεσα στα ελληνικά και στα γερμανικά ομόλογα (spreads) αυξήθηκε απότομα για πρώτη φορά. Αυτό 0μια κρίσιμη μεταβολή στα ισχύοντα στην ελληνική αγορά ομολόγων. Ως τότε μια αγοραπωλησία ομολόγων ανάμεσα σε έναν πωλητή (που δεν τα διαθέτει) και σε έναν αγοραστή μπορεί να περιγραφεί με ένα απλό παράδειγμα σε τρία βήματα, όπως το περιέγραψε προς «Το Βήμα» νομικός που γνωρίζει σε βάθος την υπόθεση (τα ονόματα των τραπεζών είναι τυχαία): Πρώτον: Η Citibank πουλάει ομόλογα στην Αγροτική Τράπεζα, αλλά σε τρεις ημέρες δεν τα διαθέτει για να τα παραδώσει ως οφείλει.
Δεύτερον: Η Τράπεζα της Ελλάδος επιβάλλει στη Citibank να προσφύγει στην Ηλεκτρονική Δευτερογενή Αγορά Τίτλων (ΗΔΑΤ) για να δανειστεί (συνήθως για μία ημέρα) τους τίτλους.
Τρίτον: Στην ΗΔΑΤ εμφανίζεται η Πειραιώς και λέει στη Citibank: «Πάρε τα ομόλογα που χρειάζεσαι για να τα δώσεις στην Αγροτική και σε μία ημέρα θα μου τα επιστρέψεις δίνοντάς μου ένα ποσό που θα είναι το κέρδος μου». Αυτό ονομάζεται δανεισμός τίτλων (securities lending) και είναι μια διαδικασία αποδεκτή παγκοσμίως. Θεωρείται ότι συμβάλλει στην αποτροπή της αποτυχίας διακανονισμού των συναλλαγών (settlement failure). Η διαδικασία αυτή καταργήθηκε τον Φεβρουάριο του 2009 γιατί οι πρώτοι κραδασμοί της κρίσης οδήγησαν τις ξένες τράπεζες που συμμετέχουν στην ελληνική αγορά ομολόγων να σταματήσουν να αποδέχονται το ρίσκο της συνεργασίας (ρίσκο αντισυμβαλλομένου) με ελληνική τράπεζα.
Στην Τράπεζα της Ελλάδος αξιολόγησαν ότι η ενδεχόμενη αποχώρηση των ξένων μπορεί να είχε αρνητικές συνέπειες στη ρευστότητα της αγοράς ομολόγων. Ετσι, αποφάσισαν να μετατρέψουν σε προαιρετική την υποχρεωτική δημοπρασία για τον δανεισμό τίτλων. Η Citibank και η Αγροτική μπορούσαν πλέον να ακυρώνουν τις συναλλαγές τους. Την επόμενη ημέρα μπορούσαν να επανεισάγουν στο σύστημα τις εντολές (η Citibank την εντολή πώλησης, η Αγροτική την εντολή αγοράς). Αυτή η διαδικασία είναι φαινομενικά αθώα, αλλά έγκριτοι καθηγητές του εξωτερικού με τους οποίους συνομίλησε «Το Βήμα» θεωρούν ότι ήταν δυνητικά καταστρεπτική.
Το μεγάλο κόλπο
Οπως επιβεβαιώνεται από συνομιλίες με ειδικούς των χρηματοοικονομικών, η κατάργηση της υποχρεωτικής δημοπρασίας, ακόμη και αν επιβλήθηκε από τις εξελίξεις ως «λύση ανάγκης», είχε δύο (δυνητικά) καταστροφικές συνέπειες που ενδεχομένως δεν αξιολογήθηκαν επαρκώς:
1 Η κατάργηση της υποχρεωτικής δημοπρασίας δημιούργησε το «παράθυρο» για να γίνει με σύννομο τρόπο ανακύκλωση συναλλαγών. Ανακύκλωση συναλλαγής δεν επιτρέπεται σε οργανωμένη αγορά. Επιτρέπεται ασφαλώς η ανακύκλωση εντολής πώλησης που εντός της ημέρας δεν βρίσκει μια αντίστοιχη εντολή αγοράς. Οι εντολές (orders) που «δεν βρήκαν το ζευγάρι τους» (δεν έγιναν δηλαδή «matched orders» και δεν μετασχηματίστηκαν σε «συναλλαγή») μπορούν να επανεισαχθούν στο σύστημα την επόμενη ημέρα. Οι οργανωμένες αγορές όμως απαγορεύουν, όπως βεβαιώνουν ειδικοί επί των χρηματοοικονομικών, την ανακύκλωση «ανοιχτών συναλλαγών». Απαγορεύεται δηλαδή να επαναλαμβάνεται μια αγοραπωλησία που δεν ολοκληρώθηκε, μια «ανοιχτή συναλλαγή» που δεν έκλεισε. Γιατί απαγορεύεται; Γιατί η επανάληψη της ίδιας συναλλαγής ισοδυναμεί με κύμα διαδοχικών πωλήσεων ομολόγων που ο πωλητής δεν διαθέτει. Οι διαδοχικές πωλήσεις (ομολόγων που ο πωλητής δεν διαθέτει!) πιέζουν προς τα κάτω την τιμή των ομολόγων. Γι΄ αυτό ακριβώς απαγορεύεται η ανακύκλωση συναλλαγών. Στην Ελλάδα όμως η κατάργηση της υποχρεωτικής δημοπρασίας οδήγησε στην ακύρωση πολλών συναλλαγών. Οι ακυρωμένες συναλλαγές «διασπάστηκαν» σε «εντολές», οι οποίες (ως εντολές) επανεισάγονταν στο σύστημα. Ετσι το σύστημα κατέληξε να ανακυκλώνει (για να το πούμε απλά) συναλλαγές μεταμφιεσμένες σε εντολές!
2 Η δεύτερη δυνητικά καταστροφική συνέπεια από την κατάργηση της υποχρεωτικής δημοπρασίας είναι ότι καταργήθηκε ένας βασικός μηχανισμός συγκράτησης της τιμής των ομολόγων. Οι πωλητές μπορούσαν να πωλούν ομόλογα χωρίς να τα διαθέτουν, χωρίς να είναι υποχρεωμένοι να τα βρουν (έστω μέσω δημοπρασίας) και χωρίς να διατρέχουν τον κίνδυνο υψηλών προστίμων ή αποκλεισμού από την αγορά αν συνέχιζαν να κάνουν το ίδιο.
Η κατάργηση της υποχρεωτικής αγοράς ομολόγων μέσω δημοπρασίας ισοδυναμούσε με την κατάργηση μιας διαδικασίας που συνέβαλλε στη σταθερότητα των τιμών. Εφόσον κάποιοι αγόραζαν, οι τιμές δεν κατέρρεαν. Και εδώ υπάρχει ένα πολύ κρίσιμο ερώτημα: Γιατί ο αγοραστής των ομολόγων δεχόταν την ανακύκλωση της εντολής αγοράς αντί να υποχρεώσει τον πωλητή να τηρήσει άμεσα τη δέσμευσή του; Μια λογική εξήγηση είναι ότι η καθυστέρηση του διακανονισμού (του «κλεισίματος») της συναλλαγής μπορεί να συμφέρει όχι μόνο τον πωλητή αλλά και τον αγοραστή, αν αυτός έχει αγοράσει ασφάλιστρα κινδύνου που μπορεί να του αποφέρουν δεκάδες ή εκατοντάδες εκατομμύρια ευρώ στην περίπτωση που αυξηθούν τα spreads.
Η αυτοματοποίηση της κερδοσκοπίας
Τον Οκτώβριο του 2009 η διαδικασία επανεισαγωγής (recycling) αυτοματοποιήθηκε με απόφαση του υποδιοικητή της ΤτΕ κ. Ι. Παπαδάκη και ενδεχομένως λειτούργησε ως «καταλύτης της κρίσης», αφού επιτάχυνε τις πράξεις. Μετά τον Οκτώβριο η σταδιακή επιδείνωση της κατάστασης στην αγορά ομολόγων προκάλεσε προβληματισμό στην Τράπεζα της Ελλάδος. Καθώς συσσωρεύθηκαν στο σύστημα συναλλαγές πολλών δισεκατομμυρίων ευρώ που δεν είχαν διακανονιστεί, η Τράπεζα της Ελλάδος επανέφερε στις 7 Απριλίου την υποχρεωτική δημοπρασία, που είχε καταργήσει τον Φεβρουάριο του 2009. Ουσιαστικά επεχείρησε να υποχρεώσει τους «σορτάκηδες» να αποκτήσουν τους τίτλους που χρωστούσαν και να τους παραδώσουν στους αγοραστές, προκαλώντας έτσι μείωση των spreads.
Δυστυχώς, η πρωτοβουλία είχε το αντίθετο αποτέλεσμα. Οι ξένες τράπεζες επανέφεραν το επιχείρημα των αρχών του 2009. Είπαν ότι αδυνατούν να αναλάβουν το ρίσκο της συνεργασίας με ελληνικές τράπεζες, έκλεισαν τις θέσεις τους και αποχώρησαν μαζικά από την ΗΔΑΤ. Η εξαφάνιση της ρευστότητας πυροδότησε τα spreads. Επειδή η ΗΔΑΤ είναι η αγορά αναφοράς για τα ελληνικά ομόλογα, οι τιμές που διαμορφώνονται σε αυτήν καθόρισαν τα μεγέθη σε όλες τις άλλες πλατφόρμες. Ετσι, η αποχώρηση των ξένων από την ΗΔΑΤ έσπρωξε σε κατάρρευση τις τιμές των ομολόγων και μέσα σε δύο εβδομάδες εκτόξευσε τα spreads από τις 350 μονάδες βάσης στις 550 και από εκεί στις 1.000. Η χώρα αποκλείστηκε από τις ξένες αγορές και η δραματική μετάβαση του Πρωθυπουργού στα Δωδεκάνησα, η «Διακήρυξη του Καστελόριζου» και η «απόβαση» του ΔΝΤ στην Αθήνα ήταν πλέον αναπόφευκτες.
